中国宏观经济政策再思考(李扬)(3)

其次，即便实现了通胀率和产出的稳定，如果不考虑资产价格和金融稳定，宏观经济的持续稳定也难以实现。此次危机爆发前的“大稳定”时期，通胀与产出缺口波动都十分平稳，但结构失衡和金融风险却在不断滋生，最终导致危机的爆发。布兰查德等人（Blanchard等人,2010；Blanchard，2012）的看法颇具代表性，他们明确提出应该将金融稳定纳入宏观稳定的目标框架之内，政策制定者必须关注多个目标，包括产出的构成、资产价格变化、杠杆化水平等。不过这一看法并非主流经济学界的普遍共识，伍德福德在2013年IMF会议上提出了新的观点：金融稳定是宏观审慎工具的目标，在制定货币政策时不必优先考虑；我们应当放弃通货膨胀目标，转而设定名义收入目标。

鉴于以上讨论的货币政策的多目标，显然，货币政策只依靠短期利率一种工具也是远远不够的。

首先，价格型工具未必一定优于数量型工具。本次危机爆发之后，“流动性陷阱”问题随之而来，在将基准利率降至零下限之后，宏观经济形势仍不见起色，美联储迅速采取量化宽松、目标宽松（出售短期资产，购买长期国债）等非常规数量型政策。卡尔·瓦什的研究证实，这些政策确实对国债收益率和长期利率产生了重要影响，而长期利率的降低则可能有助于实现量化宽松政策的主要目标——刺激实体经济的增长。尽管目前尚不清楚这些非常规工具是特殊时期的非常之举，还是常规工具箱的组成部分，但主流经济学家普遍承认，在某些情况下，数量型工具的效果要优于价格型工具。在中国等新兴市场经济体，中央银行更倾向于价格型工具（短期政策利率）和数量型工具（存款准备金政策和其他公开市场的数量操作）并用，而且效果明显。

其次，货币与信贷的不同也使得要采用政策工具组合而非单一工具。在传统的货币理论与货币政策中，人们更多地关注货币，对信贷的重要性关注不够。金融部门的根本职能就是配置资本和提供信贷，但在现实中，这一职能履行得并不理想。在此次危机中，金融中介常常囤积现金，不扩大向实体经济的信贷，致使中央银行的货币政策无法传导到实体经济中去。

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