中国宏观经济政策再思考(李扬)(16)

单个机构的微观审慎监管无法识别共同的风险暴露形成的系统性风险累积，只有针对整体金融稳定的宏观审慎政策才能将共同风险暴露纳入监管视野。

工具选择。与货币政策相类似，在宏观审慎政策工具中同样存在着规则（内在稳定器）与相机抉择之间的争论。基于规则的工具，尤其是动态资本金要求等自动稳定器，有着良好的透明度、可靠性和有效性，但失之刻板，难以应对复杂的情况。相机抉择的政策工具虽然更加灵活、迅捷，它的问题在于高度依赖监管当局的形势判断，而且很容易导致“自我实现”效应：如果监管当局发表对当前局势的不利看法，就很有可能导致市场的恐慌，使市场滑向萧条并推高风险。

实践上，实现宏观审慎监管的政策工具除了内嵌于监管政策中的“内在稳定器”外，监管当局的相机抉择也必不可少，如根据经济金融形势对银行提出额外的资本、拨备和信贷管理要求等。但如前所述，受宏观审慎分析局限性的影响，以及可能受到政府和市场的干扰，相机抉择的政策工具在实施上存在一定的局限。而且，考虑到监管政策不宜经常调整，否则不利于市场参与者建立稳定的预期，相机抉择也只应在非常必要时期方可使用。

各国侧重不同

金融体系的差别决定宏观审慎政策的重点。从监管措施上看，以德国为代表的欧盟更重视逆周期监管，而美国则更注重对系统重要性金融机构的监管。在风险源上，前者更注重金融体系相对集中的外源系统性风险，如由于经济泡沫破裂导致的金融机构资产质量恶化；而后者更重视金融机构之间相互传染导致的内源系统性风险。这种视角上的差异，有相当一部分来自于金融体系的差异。欧盟的金融体系以银行机构为主导，因此其宏观审慎政策的理念很自然地是银行业微观审慎监管的延伸，并且意在弥补因微观监管所导致的顺周期性问题。美国则是以金融市场为主导的金融体系，复杂的业务关系使得金融机构的危机极易相互传染，因此，更关注金融机构的不当行为与复杂市场网络共同催生的系统性风险。各国在宏观审慎政策的实施方式及其效果，对于现行金融体系和监管框架有很大的依赖性。

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