中国宏观经济政策再思考(李扬)(12)

计的传统货币控制方法难以发挥作用，因此，中央银行控制货币的能力大大降低，货币政策效力也大大下降。结构化金融工具的产生，更强化了金融市场的主导作用。

金融部门与实体经济日趋“疏远化”

货币供给内生性和私人性的发展，强化了实体经济与金融体系的分离趋势，致使金融泡沫时常出现。影子银行体系的兴起和商业银行负债方式的变化，极大地扩大了私人货币的范围，使得存款保险制度并不能完全防止挤兑的发生。存款保险制度是为商业银行存款持有人设计，而非为金融机构的所有债权人设计。未得到保险的债权人，由于不存在将私人货币转换为央行货币的可能性，在金融机构资产负债表发生剧烈变化之后，往往会挤兑，以确保私人货币安全。

资产证券化以后，金融机构持有流动性更好的证券资产，同未证券化的长期资产相比，尤其是资产按市值计价的情况下，其资产负债表更易受到金融市场波动的影响，金融市场波动有可能加剧金融机构资产负债表的不平衡，进而导致金融不稳定。随着金融机构对金融市场依赖性的日益加深，传统的货币传导机制也相应发生了变化甚至出现了“失灵”，货币政策的效能因此大大降低。在很多情况下，货币政策，尤其是利率政策的变化，至多只是影响到金融机构的融资成本，而对金融机构持有的资产价格的稳定难以发挥作用。

顺周期问题更加复杂

从本质上讲，金融体系的顺周期性，是由大量内生货币推动形成的，是货币供给内生性的外在表现。随着现代金融体系的复杂化，货币供给的主体和供给方式多元化，市场型金融中介也在推动货币供给和货币消亡，因而也必然具有顺周期性。因此，金融体系的顺周期问题更加复杂化。

目前来看，金融体系顺周期性的来源至少包括内部因素和外部因素两类。所谓内部因素指的是金融机构的内部风险管理机制和治理机制的缺陷。包括风险计量方法和模型采用过短的时间跨度；鼓励追求短期利益的激励机制；金融机构在发展战略、风险管理模型与风险暴

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