人民币国际化问题研究(2)

图 5 欧元兑美元汇率（2000年1月至2009年6月）

数据来源：Bloomberg

图 6 英镑兑美元汇率（2000年1月至2009年6月）

数据来源：Bloomberg

面对现实，一些原本支持浮动汇率的经济学家也开始反思，认为金融市场的不完全性的确会使汇率偏离合理水平，外汇市场的失效应该由政府的货币政策来加以纠正。相机调整、较为固定的汇率体制得到了更多国家的认同和采用。完全由市场决定的浮动汇率制度是否能够保证经济和金融体系的稳定性，能否继续被各国坚决贯彻是现有国际货币体系面临的重大挑战。

应该说，次贷危机引发的国际金融危机只是拉开了此次国际货币体系调整的序幕，可以预见，随着此次国际货币体系的调整和变革，未来相当长一段时间内，国际金融市场尤其是货币市场上的危机将接连不断地出现，这将对全球经济发展，尤其是对包括中国在内的金融体系尚未完善的发展中国家带来极大的冲击。因此，分析国际货币体系的调整和变革路径就显得至关重要。

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四、 国际货币体系变革与未来发展方向

国际货币理论通过模型分析认为，现有的依赖于美国强大金融地位的“霸权稳定结构”（D. Lewellyn 和 J. Presley; 1995）将在其他国家越来越不能从中获益时不可避免地发生体系性的崩溃，而欧元的理论基础德洛尔解法（Delors’ Approach，即建立一个区域中央银行制定统一的货币政策保证货币政策、汇率和国际收支方面的政策协调，各国的汇率由该货币同盟共同决定）也只能保证货币区内的相对稳定。最终解决保障国际货币体系稳定性的关键在于寻找一个“外部驻锚”。在金本位下，“外部驻锚”是黄金，而理论模型中的“世界货币”，就是这样一个可置信的“外部驻锚”。

那么由国际货币基金组织（IMF）管理下的SDR (Special Drawing Rights)即“特别提款权”是否能够实现这一功能呢？

SDR目前是一种综合美元、欧元、日元和英镑四种货币的“一篮子”货币计价单位。IMF成员国拥有的特别提款权可以在该国发生国际收支逆差时，用来向基金组织指定的其它会员国换取外汇，以偿付国际收支逆差或偿还IMF贷款。特别提款权还可与黄金、自由兑换货币一样充作国际储备。用特别提款权作为统一的记价单位时，国际货币基金组织的各成员国货币和特别提款权之间的折算比例，也就体现了各成员国货币的汇率情况，同时也能反映一国货币的综合汇率。理论上，如果SDR作为超主权储备货币能够得到普遍应用，的确是一种可以保持币值长期稳定，克服主权信用货币的内在风险，同时也可以为调节全球流动性提供充沛动力的方案，由IMF管理的国际储备货币将使全球流动性的创造和调控成为可能。

但是，国际货币体系面临的毕竟是一个现实而非理想化的世界，特别提款权作为替代储备货币必须能够解决以下三个主要问题。

首先， IMF目前的基金规模过小，需要大规模增资。2000多亿美元的基金在一次中等规模的国际货币体系危机下很快就会消耗殆尽。金融危机期间大国接受IMF贷款情况（表1）表明，SDR贷款最高也仅占受援国GDP的5%左右，大多数情况下甚至不到1%，这种援助对于陷入困境的国家来说真正能起到的作用是令人存疑的。

表1 金融危机期间大国接受IMF贷款情况 GDP 金融危机爆发时间 国家 年份 贷款额(百万SDR) (百万USD) 1994 墨西哥 1995 12070.2 314115 1997 泰国 1997 2900.0 150891 1997 印尼 1997 8338.2 238408 1997 韩国 1997 5550.0 527262 1997 菲律宾 1998 1020.8 66596 1998 巴西 1998 3907.4 844126 2001 2193.5 554411 2002 15211.4 505712 2003调整 19765.4 552239 1999 2000 2001 俄罗斯 土耳其 阿根廷 1999 1999 2001调整 2002 2005 2000 2001调整 3300.0 2892.0 9254.4 12821.2 6662.0 5398.6 10850.1 8981.0 195907 245482 192672 231030 482782 284204 268697 127643 2003 数据来源：由IMF统计数据计算得出 7

第二，IMF投票权和份额分配不尽合理。超过60%的投票权被集中在发达国家（表2）手中，美国则拥有17%以上的投票权，是唯一拥有一票否决权的国家。而中国、印度、巴西等发展中国家的经济增长却未能在基金份额中得到应有的体现（表3）。目前的IMF实质上是被美国等少数发达国家操纵的机构，其金融救助的规则反映的也是发达国家尤其是美国的意志，IMF在一定程度上沦为了美国的经济和政治政策工具。因此，未来增加发展中国家投票权比重，避免美国或欧盟拥有否决权对IMF的发展而言就显得至关重要。

表2 IMF分类地区基金份额比率 基金份额比率（%） 1976 1978 1983 1990 1994 1998 2001 2007 发达国家 65.4 65.4 64.2 61.9 63.2 62.1 61.6 60.5 主要发达国家 50.4 50.3 49.3 46.3 46.4 46.4 46.0 45.2 美国 21.5 21.5 20.0 18.4 16.8 17.5 17.4 17.1 其余发达国家 15.1 15.0 14.9 15.6 17.5 15.7 15.6 15.3 发展中国家 33.2 33.3 34.7 31.3 29.2 30.3 30.9 32.1 非洲 6.7 6.7 6.4 5.9 5.5 5.5 5.5 5.4 亚洲 10.2 9.6 10.5 9.3 8.4 9.6 10.3 11.5 中东、马耳他、土耳其 6.7 7.3 8.9 8.1 7.8 7.7 7.6 7.6 转型期经济体 1.3 1.3 1.2 6.8 7.6 7.6 7.5 7.4 总计 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 100.0 数据来源：由IMF统计数据计算得出

表3 IMF 会员基金份额与投票权

份额 投票权 百万SDRs 百分比 投票数 百分比 澳大利亚 3,236.40 1.49 32,614 1.47 加拿大 6,369.20 2.93 63,942 2.89 中国 8,090.10 3.72 81,151 3.66 法国 10,738.50 4.94 107,635 4.86 德国 13,008.20 5.99 130,332 5.88 印度 4,158.20 1.91 41,832 1.89 意大利 7,055.50 3.25 70,805 3.19 日本 13,312.80 6.13 133,378 6.02 英国 10,738.50 4.94 107,635 4.86 美国 37,149.30 17.09 371,743 16.77 数据来源：www.imf.org

第三，由于SDR是与国家主权脱钩，作为一种国际储备货币，它要行使计价、结算、贮藏及投资的功能就十分困难。SDR在本质上是国际货币基金组织创造的一种信用资产而非实际流通的国际货币，其本身的特征限制了它无法像美元一样由各国政府、企业和私人普遍接受从而完成结算和支付功能，即使特别提款权能够作为储备资产也无法限制美元的外流。美元作为一种国际储备及计价货币，并非仅是依靠美国的霸权，更重要的还在于美国的综合国力和金融市场规模，市场对美元的需求力量是无法忽视的。由于SDR在国际金融市场上是无法自由兑换的，因此SDR无法替代美元。

由此可见，在国际货币金融体系调整和变革的过程中，IMF职能的加强只是国际货币体制改革的一个方面，我们希望SDR通过改革，未来能够发挥一个美元币值参照系的功能。相较而言，IMF的当务之急更在于“应特别加强对主要储备货币发行过的经济金融政策以及

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主要国际金融市场的监督”（中国金融稳定报告，2009）。

那么，美元在现行国际货币体系中最大的竞争对手欧元是否有潜力替代美元霸权呢？ 应该说，欧元是否能够真正成为最主要的国际核心储备货币，有赖于欧元区内各国之间的协调和共同努力，这个过程需要非常统一的财政政策和货币政策的共同支撑。但是，欧元应对此次全球性金融风暴的表现却令人十分失望。欧元区各国政府大多各自为战，从本国利益角度出发制定政策，这极大地伤害了市场对欧元未来走势的信心。另外，由于欧元区资本市场无论从广度和深度还都无法与美国的资本市场相媲美，欧盟也无法作为主权国家政府发行大规模的国债，这都为欧元走向主要国际货币蒙上了一层阴影。因此，欧元始终缺乏作为世界最主要储备货币的必要条件，即统一的政治环境。作为某种程度上可以平衡美国影响力的主要经济体，欧洲有能力也有意愿承担更多的国际责任，但面对难以化解的欧元内部矛盾，欧元很难替代美元。美元作为主权国家货币不同于超主权货币的欧元，对美国经济决策效率的预期使美元比欧元更容易获得市场信心。

因此，即使次贷危机的爆发可能加快国际货币体系的演变，但是从短期而言，国际货币体系是很难发生重大调整的，美元仍然会在之后的几年中保持其核心的地位，美元第一货币的地位仍然无可替代，单极货币体系仍将继续。除了美国自身的政治经济实力外，美元仍旧是最受市场力量认可的储备货币。首先，美元仍然是国际贸易中最主要的结算货币。国际石油、黄金、粮食等大宗商品仍以美元计价，诸多商品定价权仍由美国操控；其次，美国的资本市场虽然受到巨大的冲击，但其多年的发展决定了其仍是世界上最主要和最大的资本市场。美国目前提出了去杠杆化的解决衍生产品过度发展的问题，大多数的金融产品依旧有效；最后，各国拥有大量美元储备资产，因此，美元的衰落将使很多国家付出巨大的代价，打破美元本位将使各国支付高昂的成本。因此，在单极货币体系向新体系变革的过程中，其局限性只能通过不断的金融危机释放出来。

正如克鲁格曼（1989）所言“在一个汇率高度不确定的时代不适于进行国际货币改革”，国际货币体系的改革必须对现有的体系具有继承性，即在保持现有体系不至于崩溃的前提下，本着渐进式的改革方式尽可能平稳地过度到下一个阶段。换句话说，国际货币体系的改革可能还是要建立在承认美元现有地位的基础之上。

但是，我们必须认识到，虽然短期内单极货币体系尚不能得到根本改变，但从单极到多元国际货币体系的变革已经开始出现端倪，全球性金融危机使世界经济蒙受的重大损失使各国政府和市场已经看清了当前国际货币体制的不合理性和单极货币体系的不可维系性。从长远而言，随着时间的推移，单极货币体系的弊端将呈现出不断扩大的发展态势，维护现有货币体系所要支付的成本会越来越大，各国也在不断比较与衡量打破美元本位的收益和成本。当打破现有货币体系的收益大于成本成为一种持续的预期时，美元就将无法维持其最主要国际货币得地位。包括欧元在内的新兴主要货币将由美元本位制的补充逐渐走向前台，最终通过货币竞争与合作共同构建起新的多元国际货币体系。

因此，较为现实的国际货币体系变革过程可以分为两个方面： 第一方面的努力是约束美国宏观经济政策及货币发行，增强对美国经济政策和金融市场的监管，避免现行国际货币体系的崩溃。这需要主要国家之间达成共识并相互做出让步，共度时艰，同舟共济。美国应更多地从自身经济结构入手寻求经济复苏，其他国家特别是发展中国家也应逐步限制出口拉动型的增长模式，逐步扩大本国内需。

第二方面的努力则是在真正意义上重构国际货币体系，其目的在于建立更加公平合理的国际金融新秩序。这要求加快推动国际货币基金组织等国际金融机构改革，进一步提高发展中国家的代表性和发言权，实现决策过程的公平和公正。改造现有的SDR作为以美元为主的国际货币体系的部分补充。

而更为重要的变革方向无疑是要加快推进多元化国际货币体系的建设，努力发挥多种主要货币的作用，分散美元波动的风险，共同支撑国际货币体系的稳定性。建立多元化的国际储备货币体系，其实质是在多种主要国际货币中形成一种市场竞争和制衡机制，从而整体解决国际货币的流动性和稳定性两难问题。多元化的国际储备货币体系能够稳定地提供国际清

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偿能力，使单个储备货币的危机不会导致整个国际货币体系的巨大动荡。这就要求各国建立有效的沟通协调机制，加强汇率政策协调，保持主要货币汇率的相对稳定。

建立多元化的国际储备货币体系的过程，是市场和各国政府选择新的能够被普遍接受的具有国际清偿力并可以保持适度增长的新兴本位货币的过程。欧元目前已经具备了一定的基础，但其“前途”仍然依赖于欧元区内各国之间的协调和共同努力。日元则由于日本尴尬的国际政治地位，注定无力完成与美元进行博弈的竞争储备货币职能，已经被实践所淘汰。由于全球经济中发展中国家力量的上升，发达国家尤其是美国在某种程度上已经不能独自依靠自身的力量来维持国际货币体系，发达国家必须和发展中国家共同维护全球经济的稳定发展，发展中国家话语权的提升为人民币参与国际货币体系变革提供了一个极为重要契机。目前看，人民币最有可能作为亚洲和发展中国家的代表货币继欧元之后进入未来的国际货币体系。

作誉为未来国际货币体系“第三极”的人民币，应抓住这个机会稳步推进国际化进程。虽然寄希望于人民币迅速成为未来国际货币体系中“三足鼎立”中的一足恐怕过于乐观，但是从中长期来看，美元作为中心货币的地位将被逐渐削弱，国际市场对新本位货币的需求将日益增强。如果人民币能够抓住机会满足这一需求，其国际地位必将逐渐上升，美元独大的国际货币体系就可能被美、欧、人民币三种货币共同充当全球储备货币的格局所取代，即美元本位制可能让位于“全球金融稳定性三岛”。这种多元制衡的体系其实也更加符合全球多极化和区域一体化的趋势，以这种为世界各国普遍接受的“一篮子货币”取代现有以美元为主的货币体系，不失为一个理想的国际货币体系改革方案。

五、 人民币国际化的必要性与可行性

分析国际货币体系调整和变革，其目的在于为人民币国际化问题的研究设定一个研究背景和分析框架。既然多元制衡的国际货币体系呼唤新兴本位货币的参与，那么人民币国际化是否具备必要性和可行性，人民币国际化是否符合我国的长期的战略利益就值得我们进一步深入地思考和探讨。

众所周知，改革开放三十年来，我国取得了举世瞩目的成就（图7）。我国经济和金融体系不断的市场化改革和对外开放在这一进程中扮演了最为重要的角色。中国改革进程的主要特点可以归纳为在保证整个系统稳定性的前提下，渐进式地不断加深整个经济系统的市场化水平、竞争强度和开放程度。应该说，市场化改革和对外开放始终是我国经济发展的方向和根本动力。从这一角度而言，人民币的逐步国际化本来就是改革开放的应有之意。

图7 中国1978年-2008年国内生产总值变化图 350000中国1978-2008年国内生产总值变化图(单位:亿元)16%8%6%4%2%0781982198619901994199820022006 300000 250000 200000150000 100000 50000

0GDPGDP增速 10

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