我国上市公司股利政策选择的成因分析(2)

南京财经大学本科毕业论文（设计）

支付率就越高。魏刚、蒋义宏（2001）在《中国上市公司股利分配问卷调查报告》一文中得出了“中国上市公司分配现金股利, 主要是向市场表明公司财务状况良好, 现金流量充足”的结论 , 认为中国上市公司支付股票股利主要是为了向市场传递对于公司未来前景的看好，认为股利信号理论确实可以解释我国上市公司在选择股利政策时的行为。

三、中国上市公司股利政策的现状

（一）许多上市公司不分配、少分配股利

从理论上说，股利是投资者从自己所投资的上市公司的发展中应获得的合理收益，但如图1中的数据显示，2006－2010 年我国上市公司平均有三分之一以上无股利分配行为，这和上市公司筹资的基础本身就是相违背的。虽然留存收益是上市公司为未来投资机会积蓄资金的一种合理手段，在我国，这种手段被滥用了。当然，这也引发了一些问题。一方面，这大大增加了上市公司代理成本， 不利于股东财富最大化经营目标的完成。另一方面，投资者得不到应得到的股利收入，利益严重受损。这也使我国股票市场上投机之风盛行，股票价格波动巨大。

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表 1我国上市公司股利分配情况统计表

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年份 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 上市公司数 不分配公司数 不分配公司数所占比例（%） 平均股利支付率（%） 1267 1340 1439 1718 2108 636 624 609 677 746 50.19 46.57 42.32 39.41 35.39 41.78 42.30 43.48 36.00 30.16 从表中可以看出，在2006-2010这五年中，我国上市公司的数量几乎增加了一倍，不发放股利的上市公司比例虽然不断减少，但仍有超过三分之一的上市公司不发放股

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数据来自证监会网站

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利。我国经济高速发展，上市公司也拥有许多的投资机会，但即使如此，也有太多的上市公司不发放股利了。

（二）股利波动大、连续性差

从股利信号理论中，我们可以知道，稳定、持续的股利政策可以反应出上市公司良好、稳定的经营状况，同时，也有利于市场的健康稳定。但在我国资本市场，股利政策稳定性和连续性都很差，能够连续派现的公司并不多，稳定合理的股利政策更是少见。有学者将我国资本市场同国际成熟市场进行比较发现， 我国连续派现的公司比例远低于国际资本市场。我国能够连续6 年派现的公司比例是27．62％，而国际市场平均为69．35％。3

Wind数据统计显示，2010年我国上市公司进行现金分红的分红总额达到4996.45亿元，相比2009年3885.68亿元的分红总额增加了28.58%。但与此同时，A股全部上市公司2010年共实现净利润1.66万亿元，比2009年的1.19万亿元增加了39.08%。从近3年的数据看，A股上市公司整体利润稳步增长，但从股利支付率的指标看，A股上市公

4司近三年的股利支付率则出现了逐年小幅下降的趋势。从表中也可看出，我国上市公司

的股利支付增长速率相对盈利增长率低，导致平均股利支付率下降。

（三）股利政策偏向管理层

一般来说，经营者的收入应该由其经营成果决定，其收入的增长速度，应以上市公司营业收入的增长速度为上限，但在实际中，我国部分上市公司高管的薪酬增长率远远超过了上市公司的收入增长率，可见，我国上市公司高管有利用股利政策等手段为个人谋利的可能。

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王平.我国上市公司股利政策研究[J].中国管理信息化,2012(05):33-34.

数据来自第一财经日报

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四、我国上市公司股利政策选择的成因分析

（一）基于中国人寿财务数据指标的股利政策分析

从股利的本质来看，上市公司的经营状况将毫无疑问地成为上市公司股利政策的决定因素之一。另外，作为上市公司的筹资来源，股利的发放将受到上市公司未来融资能力的制约。同时，上市公司未来的发展能力越强，需要的资金就越多。因此，未来的成长能力也将影响上市公司股利政策。为了验证这些因素是否实际对上市公司的股利政策产生影响，以中国人寿的一些财务指标为例进行分析验证。

表2中国人寿2009-2012年财务指标和股利发放情况统计表

指标 2009 2010 2011 2012 经营状况 净资产收益率（%） 17.08 16.02 9.16 5.36 收益质量 投资收益收现率(%) 57.5971 64.2443 85.1102 82.5213 2,604.5现金自给率(%) 偿债能力 息税前利润/负债合计(倍) 661.61 1,122.21 1,180.10 7 0.2 0.17 0.13 0.13 营运能力 总资产周转率(次) 25.5 25.86 23.09 24.03 利润总额增长率（%） 成长能力 总资产增长率（%） 109.15 -1.77 -49.98 -46.53 24.18 15.03 12.29 19.98 基本每股收益（元） 1.16 1.19 0.65 0.39 9

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税前红利(元/股) 0.7 0.4 0.23 0.14 税后红利(元/股) 0.63 0.36 0.207 0.126 从表中可以看出，中国人寿股利发放的多少和经营状况呈明显的正相关。随着2009-2012年每股收益的减少，净资产收益率的降低，税前股利明显减少。同时，企业的长期偿债能力下降而现金自给率反而上升，暗示着上市公司投资项目减少，资金的需求减少，利润率增长不断下降，可见未来的投资机会、成长性不容乐观。但不能就此认为投资机会和股利发放之间必然呈正相关关系。因为在上市公司投资机会较多时，上市公司也可能选择留存收益用于未来的投资。这里的同方向变化，可能仅仅是在上市公司经营不乐观时相互独立的两组变量。而偿债能力的下降，可能导致上市公司不愿意再对外融资，而是减少股利发放开发自身的资金潜力。因此笔者认为这里中国人寿偿债能力的下降确实促使了其做出减少股利发放的决策，即偿债能力和股利发放负相关。营运能力从数据来看，似乎对股利政策的影响不大。

（二）我国上市公司股利政策选择的成因归纳 1.上市公司经营状况

上市公司的经营成果是其股利的来源。股东获取股利，从本质上就是从自己投资的上市公司的经营成果中获取收益。在数量上看，一个上市公司能够发放的股利也是由它当期和过去经营成果决定的。所以，上市公司经营情况，是决定股利政策最基本也最重要的因素。

2.上市公司未来成长能力

当上市公司的投资机会较多，成长性较好时, 理性的上市公司会将当期收入保留于公司内部以用于今后的投资。同时，在相同情况下，上市公司往往更倾向于内部融资，

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