年9月8日生效，如果潘石屹真的可以毫无牵挂地将股权转让给张欣，在此后，潘石屹将Boyce（BVI）转让给张欣，仍然不会受到国内法律限制；再者，Cape（BVI）及Boyce（BVI）仍然是张欣这一香港公民控制下的公司，其收购境内的红石新城等若干公司，仍然可豁免10号文第11条的限制，避免受到商务部审批的影响。换句话说，SOHO中国并非一定要走信托这一令人生疑的道路不可，仍然有机会按照最普通的办法实现其重组目的。
但这一点也许更能让猜疑论者生疑，既然可以直接转让解决问题，为什么又引入信托呢？是否因为信托相比一个普通的离岸公司，更能在背后安排好潘石屹的利益呢？
如果不是，那么还有一种可能的解释是，即便是张欣控制的公司，考虑到张欣和潘石屹的夫妻关系这一典型的关联方特性，其直接收购国内公司也存在障碍。据悉，SOHO中国在重组过程中曾非正式征求过商务部等关键部门的意见，得到的可能就是这一“负面”反馈。如果真是如此，倒可以一定程度上缓解信托背后对潘石屹进行利益安排的猜疑。
但我们可以进一步推演，假定张欣控制的公司收购潘石屹控制的境内公司有问题，那么，张欣控制的信托却可以顺利收购，而至于信托成立时间是在10文之前还是之后，似乎并无本质差别，或者说，信托这种形式是可接受的，再或者说，至少以信托来收购，最后成功完成了。但是从法律上看，张欣控制的公司收购国内公司，与张欣设立的单一信托收购国内公司，并无任何本质区别，既然信托可行，公司就一定不可行吗？那么，又可以有两种解释，一是商务部负面反馈的传言不实；二是SOHO中国在商务部释放过负面信号的情况下，采用信托作为隐蔽，打着汇丰的旗号，大胆并成功地“瞒天过海”。如果是第一种解释，那就更加佐证了信托背后利益安排的猜疑；如果是第二种解释，那么，我们只能为潘石屹庆幸，同时，也再次见证了境外上市的保护伞效果。
潘石屹的信托又如何？
我们再来假设，如果本案例中信托是潘石屹的单一信托，或者潘石屹和张欣分别设立单一信托，再行重组，结果将会是怎么样呢？让我们再来看一下10号文第11条的规定：境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司
名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批。当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方式规避前述要求。
虽然“其他方式”语焉不详，但其中并没明确提及信托。那么，如果潘石屹将其持有的Boyce (BVI)臵入到一个单一信托，由潘石屹作为唯一受益人，此后，在潘石屹和张欣设立的两个单一信托控制下的境外公司，再行收购潘石屹控制的境内公司，是否会触及10号文第11条的规定呢？如果我们可以大胆坚持一回“法无明文规定不为罪”的法治理念，既然该条只是提及以自己设立的境外公司收购与自己关联的境内公司是不允许的，那么，以自己控制的境外信托收购与自己有关联的境内公司似乎并不在限制之列。如果地方商务部门能够“配合”审批，似乎也完全可以实现跨境重组的目的。
倒签是否真有必要？
我们再来假设，如果在SOHO中国的案例中，潘石屹将其Boyce（BVI）的股权赠予给张欣，以及将两项股权臵入信托的时间发生在10号文生效之后，那么，再以境外公司对红石新城三家公司进行收购，后果又将如何呢？
这就造成一个问题，那就是，SOHO中国的部分境内权益是在10号文生效之前完成的重组，而部分权益是在10号文之后完成的重组。简单讲，就说SOHO中国在10号文生效后又臵入了一块境内权益。那么，在这种情况下，是否仍然可以坚持重组是在10号文之前完成，从而不需要证监会审批的说法呢？
这又给我们提出了一个难题。首先，所谓重组是在10号文之前完成，从而不需要证监会审批的说法本身就是中国律师的创造，并无充分法律依据。我们姑且假定这种实践中沉淀下来的“潜规则”是站得住脚的，那么，是否可以延伸一步，讲如果在10号文之前完成了大部分境内权益臵入境外公司的重组工作，就可以豁免证监会审批呢？或者再进一步，变换一下说法，如果在10号文之前完成了部分境内权益臵入境外公司的重组工作，就可以豁免证监会审批呢？这点恐怕很难在法律上给出一个清晰明确的答案，还有待“胆量更大”的后来者尝试验证。
但如果答案是肯定的，那么，SOHO中国倒签文件就毫无必要，潘石屹大可洗白冤屈。相反，如果当时大家的胆量还没那么大，似乎反而又给“倒签文件”论者提供了一个有力的注脚。
SOHO中国上市的种种谜团，外人很难完全洞察，只能等待有朝一日其自行破解了。
五 ：保利协鑫 文 / 朱锐
对于10号文生效后未能及时挪到境外的权益，实际控制人事先以协议约定，上市后再行收购—而这个上市后的跨境关联并购，居然“幸运地”只需要地方商务部门审批即可。
几个月前，由于“江苏中能”借壳保利协鑫（HK3800）在香港上市一事，使得两者的实际控制人——朱共山再度成为媒体关注的焦点。而朱共山的资本运作能力，早于2007年底运作保利协鑫在香港IPO时，已经有所表现。对于10号文生效后，还未能及时并入上市主体的资产，朱共山则事先以协议约定，上市后完成收购——而这个上市后的跨境关联收购，居然“幸运地”充其量只需要地方商务部门审批即可。
整个上市分两步，境外权益先行上市，之后再返程收购境内权益 2007年底IPO时，保利协鑫的主要业务是经营热电厂。而朱共山经营热电厂的主要思路是搞联营，也就是和其他人合作开发。其中一个主要的合作伙伴就是保利（HK0119），自1998年起两者就开始了业务合作。而除了保利之外，朱共山也会与项目所在地的企业等其他方合作。
梳理保利协鑫的红筹上市重组过程，其主要涉及收购两大块权益资产。 第一块是朱共山将在境内的15家联营发电厂的权益挪至境外。对这一块资产，保利协鑫分了两步完成：第一步，朱共山设立境外公司，并通过现金收购的方式，将他自己于15家发电厂的权益，挪至境外统一控股平台（其间也收购了其他股东的小部分权益）；第二步，通过换股收购的方式，将合作方保利于其中5家发电厂的权益，并入境外统一控股平台。经过这两步，保利协鑫基本将境内的15家电厂权益，转移到了境外控股公司中。
第二块是朱共山在境内的另外6家电厂权益。由于种种原因，这块权益当时未能即时转移到境外控股主体中。于是朱共山将已经转移至境外的15家电厂的权益先行上市，然后再以境外上市公司的名义，收购境内的剩余6家电厂权益，从而将所有的权益转移至境外上市公司体系内。
朱共山为什么会采取这种分两步走的方式上市？这种操作安排，与商务部颁发的10号文有着莫大关系。
第一步，实际控制人将自身于15个热电厂的权益挪至境外
诚如上文所说，由于朱共山大部分时候采取联营的方式经营发电厂，所以第一块资产的15家发电厂建成后，通常有2-3个股东，并且多数是中外合资企业，甚至有的是外商独资企业。这是因为，朱共山对这些发电厂的投资，除了利用国内控股公司进行，还时不时转道海外变身外资后再回来投资。而保利与朱共山的合作，也是以在英属维京群岛注册的项目公司来投资。
朱共山要谋划境外上市，就必须将其控制的权益资产全部转移至境外。2006年3月，朱共山在英属维京群岛设立了公司“智能”，4月设立了公司“宏成”。
2006年7月初，在朱共山的运作下，其在15家发电厂的权益分别转让至了智能和宏成（参见图1），而这些股权转让于7月底通过了相关部门的审批。
同时，2006年7月25日，朱共山在开曼成立了上市主体“保利协鑫”，并将智能、宏成的股权转让至其下，离岸红筹控股架构基本形成。
而为了支付庞大的转让对价，2006年11月，保利协鑫（开曼）以相关股权作抵押，向摩根士丹利旗下公司发行了一笔可换股票据来完成。
第二步，换股收购保利所持5个热电厂的权益
其实上述步骤完成后，朱共山本身于15家发电厂的权益已经成功整合至境外，而以“保利协鑫”为主体的上市架构也基本搭建完成。但是，为了完全整合15家热电厂权益，保利协鑫又对其中保利持股的5家热电厂，进一步换股收购。
即由保利协鑫向保利旗下的Poly CMIC换股收购几个项目公司（参见图2）。2007年7月，朱共山、保利等各方就换股收购达成了协议（相关现金及股票于保利协鑫上市后支付）。
由于这部分收购发生在朱共山和保利之间，彼此既不属于关联方，而且双方的股权交易发生于境外，所以即使发生在10号文生效之后，也无须经过商务部的审批。
百度搜索“77cn”或“免费范文网”即可找到本站免费阅读全部范文。收藏本站方便下次阅读，免费范文网，提供经典小说综合文库红筹上市-规避“10号文”红筹系列之案例分析(7)在线全文阅读。
相关推荐：