我国房地产价格变动特征及其影响因素的实证研究(6)

表示的指标含义基本相同 1

。其中，由于我国缺乏住宅存量的统计数据，同时考虑到我国处

于城镇化快速发展的进程中，为了满足日益扩张的城镇人口的住房需求，我国新建住房的 供应量大，因此可以认为我国城镇新建住宅对房价具有决定性的影响作用，在这里本文忽 略我国前期住房存量对房价的影响，而仅考虑实际建筑成本的影响。从表 5.6 中 ADF 单位 根检验的结果来看，我国各项指标中除实际利率和预期实际资本收益率以 5%的显著性水 平拒绝单位根的原假设外，其余指标都是单位根过程 2

。

接下来进一步通过 EG 两步法协整检验来确认与住房价格具有长期均衡关系的指标。

本文尝试了实际房价与其它单位根过程之间几乎所有组合形式的 EG 协整检验，表 5.7 列 示了其中几组主要的检验结果。从各组检验结果的比较中可以看出，无论从 t 统计量还是 z 统计量检验结果来看，编号为[05]的方程的检验结果都表明能够以 5%的显著性水平拒绝 1

模型中的各个变量的指标选取和计算方式如下：(1)实际住房价格(lp)：ln[住宅商品房本年销售价格÷

CPI(2005=100)]； (2)城镇家庭数量(lhh)：ln[年底城镇总人口数÷平均家庭户规模]；(3)实际家庭平均可支

配收入(lrpy)：ln[城镇家庭平均每人可支配收入×平均家庭户规模÷CPI(2005=100)]； (4)实际家庭财富

(lw)：ln[城乡居民储蓄存款年底余额÷CPI(2005=100)]； (5)实际建筑成本(lcc)：ln[商品房竣工房屋造价÷ CPI(2005=100)]； (6)实际利率(rr)：五年以上金融机构法定贷款利率－[CPI(上年=100)－100]； (7)预期实

际资本收益率(rpe 5.6 本章小结

本文在房地产价格决定理论模型的基础上，研究了日本住宅地价和中国住房价格的长

短期影响因素。在研究日本住宅地价影响因素的过程中，本文发现 1960~2010 年间日本的 各项指标都存在两阶段的结构性变化。然而，日本住宅地价与实际家庭年收入之间的长期 稳定的均衡关系却在不同结构性变化期间内保持一致，日本实际家庭收入的涨跌决定了住 宅地价的涨跌，日本住宅地价的长期收入弹性为 2.94。1994~2010 年间我国住房价格与家 庭平均可支配收入和实际建筑成本之间存在长期稳定的均衡关系，即需求和供给方因素共 同影响了我国住房价格的涨跌，我国住房价格的长期收入弹性为 0.58，长期建筑成本弹性 为 0.55。从上述日本和中国长期收入弹性的数值比较可以看出，日本住宅地价的长期收入 弹性相对更高，而我国住房价格的长期收入弹性相对较低，即收入同等幅度涨跌的情况下， 日本住宅地价的涨跌比中国住房价格的涨跌要更高些，而事实证明长期来看日本房地产的 大幅涨跌对经济健康发展的危害是很大的。由于本文是以我国全国范围的数据进行实证分 析，因此只能说明全国范围来看，我国住房价格的增长与收入和建筑成本的增长相适应。 但对于一些人口集中的中心城市的房价变化情况，还有待进行进一步的分析。

进一步地，本文通过在协整方程的基础上构建含外生变量的误差修正模型来研究日本 住宅地价和我国住房价格的短期波动影响因素。（1）在两国的误差修正模型中，误差修正 项都表现出显著的负反馈机制，从而表明两国房地产价格的短期波动都具有向长期均衡水 平回复的内在机制。（2）中日两国房地产价格波动的滞后一期序列对两国的房地产价格波

动具有不同的影响，日本表现为正向影响，而我国表现为负向影响，即日本住宅地价波动 的适应性预期效应明显，而我国住房价格的短期波动性较强，房价增长率的高低交替现象 明显。（3）在中日两国房地产价格短期波动的所有影响因素中，实际家庭收入增长情况的 影响都是最大的，区别在于日本的短期收入弹性小于 1，而我国的短期收入弹性大于 1，即 短期内我国家庭收入的变动所导致的房价波动幅度更大。（4）实际家庭财富对中日两国房 地产价格短期波动的影响方式也是不同的，日本在 1991 年之前表现为正向影响，而 1992 年之后表现为较大的负向影响，即经济发展环境的改变导致实际家庭财富对日本住宅地价 短期波动的影响发生了本质性的转变；我国实际家庭财富对我国住房价格的短期波动具有 显著的负向影响，我们将这种似乎与房价影响因素理论相悖的情况理解为，短期内我国房71

价增速的提高是以居民家庭财富积累速度的下降为支撑的。（5）日本住宅地价短期波动的 另外一些影响因素还包括实际 GDP 和实际利率的变动，实际 GDP 具有正向影响，而实际 利率具有较小的负向影响，另外 1992 年之后误差修正模型中常数项估计结果显著为负，说 明了 1992 年之后日本的住宅地价具有内在的下滑趋势。（6）我国住房价格短期波动还受 到建筑成本变动的正向影响。

从上述中日两国房地产价格长短期因素的比较中可以看出，两国间存在相似之处，但 差异之处更多。相似的是家庭收入无论从长期来看还是短期来看，都对两国的房地产价格 具有关键性的影响作用，但其对中日两国房地产价格的影响程度是不同的。与日本相比较， 我国家庭收入的长期弹性较低但短期弹性偏高，这可以解读为从全国范围来看，我国住房 价格泡沫的短期风险更高。事实上，我国住房价格增长率在1994~2010年间的均值为4.06%， 而标准差则高达 9.52%；而日本住宅地价增长率即使在 1960~1974 年的超高速增长期间， 均值高达 17.64%，而方差也仅为 6.68%，在 1975~1991 年的高速增长期间，均值为 5.79%， 方差则为 4.26%，在 1992~2010 年的回调期间，均值为-3.30%，方差则为 1.64%，从而可 以看出我国住房价格的波动性比日本 1960 年以来的任何时期都要高。因此本文认为，在我 国房地产调控政策的制定过程中应尤其注重控制我国住房价格的短期波动风险，这可以从 我国住房价格的各种短期波动影响因素来着手，另外房地产调控政策的一致性对于控制房 价波动风险也是至关重要的。72

第 6 章我国货币政策对房地产市场的影响

房地产市场的发展对一国经济增长有着重要影响，自 1998 年下半年我国房地产市场开 始停止住房实物分配实行货币化分配，停止福利分房，同时实行住房公积金制度起，我国 房地产市场进入了快速发展的时期。在此期间，房地产业的高速发展一方面带动了上游钢 铁、水泥、机械和下游家电、纺织等产业的发展，推动了我国 GDP 的增长；但同时，也使 热钱流入房地产市场，引起炒地皮、炒房价等不良问题，造成了我国投资过热、房地产市 场严重泡沫化。房地产市场过热引发的各种问题，受到了政府的高度重视，抑制房地产市 场过热的货币政策也相应出台。因此，本章的主要内容即围绕货币政策对房地产市场的调 控效果评价，首先利用脉冲响应函数，分析房地产价格是否受到货币政策的有效调控和货 币政策对于房价高涨的响应。其次运用面板数据测度货币政策对全国各地区房地产市场价 格的影响程度，最后基于二元离散选择模型，从金融机构各项贷款和货币供应量两个角度 检验货币政策调控效果是否存在差异。

6.1 我国货币政策对房地产价格调控的有效性检验

近年来，由于我国房地产市场过热，国家相继出台了各项抑制房地产价格上涨过快的 措施，从财政部对 5 年内住房转让的全额征收营业税，到中国人民银行上调存款准备金率， 住建部加大对保障房的建设，以及各个城市施行的限制首付比例、二套房限购政策等等无 一不是为了遏制高涨的房价。而本章主要研究的是央行实施的货币政策对我国房地产市场

价格的调控效果是否有效。

6.1.1 货币政策对房地产市场的影响机制

货币政策对房地产市场的影响的传导机制主要有四个途径：分别为通过利率传导、汇 率传导、股价传导、信贷传导等四个主要传导方式进行分析。

首先是利率传导机制，其传导过程如图 6.1 所示，若实施宽松的货币政策，货币供应

量增加，实际利率降低，而利率的高低直接影响居民的贷款购房的成本。因此，一方面，73 随着利率的降低，贷款购房的成本降低，居民购房需求增加，房地产价格上涨；另一方面， 利率的降低导致居民的储蓄意愿降低，居民把资金都用于购买房屋，从而也导致房地产价 格上升。

货币政策→M(货币供应量)↑→r（利率）↓→D（购房需求）↑→P（房地产价格）↑ S（储蓄存款）↓

图 6.1 利率传导机制图

其次是汇率传导机制，货币政策可以通过汇率机制影响房地产价格，如图 6.2 所示， 如央行实施宽松的货币政策，货币供应量增加，利率下降，因而国际游资投资到我国货币 的利息降低，我国货币的相对需求降低，随之汇率下降，本国货币贬值外币升值。在此基 础上，我国房地产的相对降低，国际资本对我国房地产的需求增加，我国房地产价格上升。 货币政策→M(货币供应量)↑→r（利率）↓→e（汇率）↓→RP（本国房地产相对价格）↓ →D（购房需求）↑→P（房地产价格）↑ 图 6.2 汇率传导机制

三是股价传导机制，如图 6.3 所示，货币政策能通过股票价格影响房地产价格。仍假 设央行采取放松的货币政策，货币供应增加，居民手中的货币持有量也增加，于是将这部 分的货币投入到股市中购买股票，股票需求的增加导致股价上涨。故居民的个人财富增加， 随之消费增加，购房需求增加，房地产价格上涨。

货币政策 2→M(货币供应量)↑→Pe（股票价格）↑→W(财富) ↑→C(消费) ↑→D（购 房需求）↑→P（房地产价格）↑ 图 6.3 股价传导机制

最后是信贷传导机制，图 6.4 反应了宽松的货币政策的信贷传导机制，宽松的货币政 策能够增加银行的准备金，增加商业银行的存款，同时银行发放贷款的能力也增强，银行 发放的相应的房地产贷款的数量增加，从而居民的购房需求增加，房地产价格提高。 货币政策→M(货币供应量)↑→准备金和存款↑→LOAN(银行贷款)↑→D（购房需求）↑ →P（房地产价格）↑ 图 6.4 信贷传导机制74

以上四种利率、汇率、股价和信贷传导机制，为中央银行实行货币政策调控房地产价 格提供了理论支持。

6.1.2 VAR 模型和脉冲响应函数

VAR 模型提出是在 20 世纪 60 年代，一些传统的计量方法如结构方程并不能很好的解 释经济变量之间的动态联系，在模型的预测方面更存在一定的缺陷。而 VAR 模型的出现则 弥补了结构方程在预测方面的不足。1980 年 C.A.Sims 将 VAR 模型引入到经济学研究中来， 通过用内生变量的滞后项对内生变量进行回归，达到估计内生变量的动态关系的目的。同 时，VAR 模型还能够预测随机扰动项对模型的动态影响。

图6.9 为对房地产市场价格的TC 序列使用HP滤波方法得到的反应房地产市场状态的

循环要素 C。纵观十多年来房地产市场价格的变化趋势，1998 年我国房地产市场改革，停 止实物房分配实行货币化分配制 度；随后迈入 21 世纪，在各种扶持

政策和改革热潮的推动下，房地产 市场蓬勃发展，一跃成为拉动我国 经济增长的重要支柱产业，从图 6.9 中看出 2000 年之后的房地产循环 要素成分大于零，也验证了这一说 法。此后，房地产市场价格一路走

高，北京、上海等一线城市的房价飙升，2005 年政府逐渐意识到了房地产泡沫的存在，央 行有必要并且已经采取了相关的措施抑制房地产市场价格继续上升；然而，房地产市场作 为推动我国 GDP 增长的重要因素，却不能被抑制。在这种矛盾的经济环境下，2005 年房 地产的循环要素为负值，房地产市场价格有小幅回落。2008 年全球金融危机，居民的投资、 消费需求骤降，我国房地产市场也深受其害，房地产价格增速放缓，整个市场陷入短暂的 萧条期，因此 2008 年房地产市场的循环要素 C 降到了十多年来的最低点-0.083。在金融危

机之后，我国出现了通胀率一路走高的情况，房地产市场价格继续上涨，从图 6.9 可以看 出，2009-2010 年间房地产市场的循环要素也达到了历史的最高点 0.082。在房地产市场过 热的情形下，央行不得不多次上调存款准备金率，遏制住高涨的房价，2011 年房地产市场 价格暂时得到了一定程度的控制，房地产市场的循环要素也是近三年内首次由正转负。 图 6.10 和 6.11 为两个反应我国货币政策状态的指标金融机构各项贷款和货币供应量 M2 中的循环要素 C。从图中可以看出，二者的变化趋势基本一致，变化幅度略有差异。 1997 年亚洲金融危机之后，央行施行稳健的货币政策，货币供应量 M2 的循环要素也在可 控范围 0.01 左右。2000-2002 年经济增长迅速，投资、贷款量增加，为防止经济过热，货 币政策开始向紧缩方向偏移，在此期间，货币政策的循环要素也为负值。到了 2007 年，央 行为了防止经济增长过热和高通胀率，实施从紧的货币政策，货币供应量的循环要素在此 期间开始降低，于 2008 年达到最低点-0.038。但 2008 年全球金融危机的到来，央行为了刺激内需，不得不施行宽松的货币政策，调低存款准备金率，增加商业银行的贷款总量， 从图 6.10 中可以看知，金融机构各项贷款的循环要素达到了近 0.037 的历史新高水平。但

综合图 6.10 和 6.11 发现，从货币政策制定实施至对金融机构各项贷款和货币供应量等中介

目标产生效用，存在一定的时滞性。

6.13 紧缩型货币政策的冲击作用（金融机构各项贷款）

而图 6.13 描述的是从金融机构各项贷款这个指标的角度，测度紧缩型货币政策抑制住 过热的房地产市场的概率，图中横轴表示紧缩型货币政策的紧缩程度，纵轴表示的是过热 的房地产得到抑制的概率。从图中发现，随着紧缩货币政策紧缩程度的加深，房地产市场 得到抑制的概率增加。当房地产市场处于高涨期时，金融机构各项贷款的水平只要比趋势 水平降低约 2%，房地产市场受到抑制的概率（mre=0）即增加到 80%。而当金融机构各项 贷款的的水平若低于趋势水平 5%，高涨的房地产市场价格一定能够得到控制,P(mre=0)=1。 所以，结合图 6.12 和图 6.13 的结论可得，从金融机构各项贷款的角度来看，扩张型货 币政策对于房地产市场的调控是无效的，而紧缩的货币政策从一定程度上对房地产市场的 调控是有效的。因此，在比较对金融机构各项贷款和货币供应量 M2 实施同等程度的调整 时货币政策对房地产市场调节效果的差异性时，仅从紧缩的货币政策角度考量。 0.3

图 6.14 金融机构各项贷款和货币供应量 M2 的冲击作用对比90

图 6.14 为对比调整同等程度的金融机构各项贷款和货币供应量 M2 的水平，紧缩型货

币政策起到抑制作用的概率。图中，横轴为两个指标的调整幅度，纵轴为紧缩型货币政策 产生效用的概率，虚线表征的指标为货币供应量 M2 的水平，实线则是金融机构各项贷款 的水平。从图中可以看出，央行实行紧缩的货币政策，若金融机构各项贷款和货币供应量 水平的调整是同等幅度的，提到金融机构各项贷款产生的抑制作用发生的概率要显著的高 于减少货币供应量带来的抑制作用。当金融机构各项贷款的水平较一般趋势水平降低 3%， 紧缩型货币政策发生效用的概率为 0.9；而当货币供应量 M2 的水平较趋势水平降低 3%时， 能够对房地产市场起到抑制作用的概率仅为 0.7。但是，值得注意的是当对金融机构各项贷 款的水平调整低于 1%时，紧缩型货币政策发生效用的概率较低，甚至低于货币供应量 M2 同等调整幅度的概率。

通过二元离散选择模型发现扩张型货币政策对房地产的调控是无效的，而紧缩型货币 政策能够有效抑制高涨的房地产价格。就紧缩型货币政策而言，调整同等程度货币供应量 M2 和金融机构各项贷款的水平对房地产市场调控产生效果的概率，有显著性差异。这是 因为根据货币政策的各个传导机制，金融机构各项贷款的调整比之于货币供应量更接近于 调整目标，能够直接影响居民的购房需求。 6.4 本章小结

我国房地产市场货币政策存在滞后性，要注意货币政策和其他政策的协调一致。影响 房地产价格的因素是人均可支配收入水平和货币政策，二者对于房地产价格的影响是同向 且显著的。而地区人口数目虽然反映了房地产市场的需求群体，但因购房需求并不等同于 有购房实力，而有支付能力的需求才是有效的，房地产市场供给状况的因素对房地产的影 响也不稳定，这是因为我国居民购买房产考虑更多的是自身的承受能力，而非市场的供求 状况。由于货币政策对房地产市场的影响是正向且显著的，因此央行在制定从紧的货币政 策抑制高涨的房价时，一方面紧缩的货币政策将减少货币供应量，提高利率，降低银行的 放贷能力，抑制居民的购房需求，只有这样货币政策才能够有效控制房地产市场过热，收 到调控的效果；另一方面，又需同时关注其他经济指标，不致为了遏制房地产市场而引起91

了投资减少、消费需求降低造成其他各行业乃至整个经济社会的萧条。所以，央行在制定 货币政策时应慎重考虑当前的经济环境。92

第 7 章对我国房地产市场调控政策的评价与政策建议

近年来随着全球经济失衡的愈演愈烈和我国经济的连年高速增长，我国的经济发展也 出现结构的发展不平衡，尤其近十年我国房地产市场尤为迅猛，表现极其突出并且敏感是 房地产的价格更是一路攀升，大大的超出居民的平均收入增长水平。评价房地产价格高低 的基本衡量因素为房地产价格和居民的可支配收入的比例，房地产的按揭贷款占收入的比 例，居民购房的负债率等。但实际情况我国的房地产价格都已经远远偏离上述三个基本评 价因素，居民买不起房子已经成为人民的主要负担，负担严重地影响了我国居民生活，对 我国构建和谐社会和全面实现小康社会构成了严峻的挑战。在此期间我国政府出台了一系 列宏观调控政策，在土地供求、房贷优惠利率、首付比例调整、二手房的交易税、限制外 资买房等。但是我国的房地产业之所以调控的成效不大，其主要原因是我国的房地产市场 发展不完善，房地产本身具有综合国民经济中的各个产业，房地产业发展的健康与否直接 关系相关行业的发展，已经成为我国支柱产业的房地产我国调控的根本是为了，引导房地 产业平稳、持续和健康的发展。基于以上分析，本节试就我国财政政策和货币政策的房价 调控实践进行探讨。

7.1 我国财政政策对房地产市场的调控实践 7.1.1 我国房地产市场财政政策的沿革及现状

我国改革开放三十年以来的财政政策，大致可以分为 6 个阶段：第一个阶段

百度搜索“77cn”或“免费范文网”即可找到本站免费阅读全部范文。收藏本站方便下次阅读，免费范文网，提供经典小说综合文库我国房地产价格变动特征及其影响因素的实证研究(6)在线全文阅读。