经典LBO案例分析——KKR杠杆购并RJR Nabisco

经典LBO案例分析 案例分析 经典 KKR 杠杆购并 RJR NABISCO朱武祥 公司金融与投资银行教授 清华大学经济管理学院

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LBO和 MBO共同特点 和 共同特点: 共同特点– 具有类似的操作模式和流程 – 需要从资本市场高额借债融资来完成收购

KKR收购 收购RJR Nabisco 是最大的 是最大的LBO交易 收购价格 交易, 收购 交易 达 US$246亿 亿

KKR 杠杆收购 RJR Nabisco ----KKR和RJR Nabisco概况 和 概况 KKR? 美国最有名的LBO基金 成立于1965 1988 完成 RJR Nabisco 杠杆 收购 1965 –1988 (13 年)– – – – 完成30例杠杆收购(LBO) 购买价格总计超出US$300亿 KKR自有资金仅US$22亿 复合年回报率达60%

RJR Nabisco? RJR: 雷诺烟草公司 Nabisco: 中文名? 1985 -- RJR 实行多元化经营, 购买 Nabisco (US$49亿) 后, 成立RJR Nabisco 第二大烟草公司和最大的饼 干公司 1988 -- 成为LBO/MBO 的目 标

KKR 杠杆收购 RJR Nabisco ----RJR Nabisco 的经营管理团队首先发出 的经营管理团队首先发出MBO 收购要约 时间: 1988年10月20日 竞标者之一: RJR Nabisco 的经营管理团队(MBO团队)– RJR Nabisco 副董事长兼任RJR Tobacco Company 总裁: Edward A. Horrigan – 投资银行: Shearson Lehman Hutton

收购价格: 每股US$75– 总购买价: US$170亿 – 比其股票市场价格US$55.875高出 34%

KKR 杠杆收购 RJR Nabisco ----KKR 于4天后宣布其 天后宣布其LBO收购要约 收购要约 天后宣布其 时间: 1988年10月24日– 在管理团队宣布其MBO要约的4天后

竞标者之二: Kohlberg, Kravis, Roberts & Co. (KKR)– 著名LBO基金

收购价格: US$90– 总购买价: US$207亿 – 比其股票市场价格US$55.875高出 61% – 比管理团队出价高出20%

KKR 杠杆收购 RJR Nabisco ----RJR Nabisco 设立特别委员会考虑收购要约 RJR Nabisco 特别委员会 特别委员会:– – – – – Charles E, Hugel, RJR Nabisco董事长 John D. Macomber, RJR Nabisco副董事长 Martin S. Davis, 外部董事 William S. Anderson,外部董事 Albert L. Butler, Jr.,外部董事

RJR 特别委员会聘请外部顾问– 投资银行 Dillon, Read & Co. Lazard Freres, Inc.

– 律师事务所 Skadden, Arps, Slate, Meagher and Flom Young, Conaway, Stargatt and Taylor

KKR 杠杆收购 RJR Nabisco ----RJR Nabisco 公司业务概况 成立于1875年的烟草公司 1967年进行一系列收购兼并, 扩展其业务范围进入食品业, 后于 1985年收购Nabisco 主要业务及品牌– 香烟: Winston, Salem, Camel, Vantage – 食品:软饮料, 布丁, Davis

面粉, Vermont Maid 糖浆, 饼干, 麦片,黄油, 牛排酱, 狗食等

RJR Nabisco 涉及的其他业务– Sea-Land – 集装箱运输公司: 1969年购买, 1984年卖出 – Heublein – 酒饮料和肯得鸡: 1982年购买, 1986年卖出肯得鸡业务, 1987年卖出酒饮料业务 – American Independent Oil Company – 美国独立石油公司: 1970年购买, 1984年卖出 – Burmah Oil Company美国分部业务: 1976年购买, 1984年卖出

KKR 杠杆收购 RJR Nabisco ---- RJR Nabisco 公司1982-1987经营业绩概况 公司 经营业绩概况(百万US$) 1982 7,323 1,142 180 1,012 548 322 870 1983 7,565 1984 8,200 1985 11,622 1986 15,102 1987 15,766

业务状况营业收入

年增长率营业利润 利息费用 税前收益 持续经营业务净利润 非持续经营业务净利润 净利润

3.30%1,205 177 1,110 626 255 881

8.39%1,412 166 1,353 747 463 1,210

41.73%1,949 337 1,663 917 84 1,001

29.94%2,340 565 1,782 1,025 39 1,064

4.40%2,304 489 1,816 1,081 128 1,209

净利润率 股东信息每股收益

11.88%

11.65%

14.76%

8.61%

7.05%

7.67%

3.13 1.14 36.42% 20.40 6.52 281.5 0.80

2.90

4.11

3.60

3.83

4.70

每股收益增长率每股股利

-7.35%1.22 42.07% 24.30 8.38 283.2 0.70

41.72%1.30 31.63% 28.80 7.01 258.4 0.74

-12.41%1.41 39.17% 31.38 8.72 250.6 1.21

6.39%1.51 39.43% 49.25 12.86 250.4 1.24

22.72%1.76 37.45% 45.00 9.57 247.4 0.67

派息率年末股票收盘价 年末市盈率 年末总股数(百万股) Beta(风险系数)

KKR 杠杆收购 RJR Nabisco ---- RJR Nabisco 公司1986-1987资产负债分析 公司 资产负债分析(百万US$) 1986 827 1,675 2,620 273 5,343 4,603 716 负债总额 其他资产 644 649 股东权益 资产总值 16,701 1986 9,638 132.69% 68.19% 6.37% 20.03% 16,861 1987 10,270 141.64% 64.19% 7.17% 20.02% 负债及股东权益总和 5,312 16,701 6,038 16,861 11,389 10,823 1987 1,088 1,745 2,678 329 5,847 4,525 1986 1987 442 3,187 162 332 3,884 846 173 1,797

资产 现金 应收帐款净值 存货 其他流动资产固定资产净值 商誉和其他无形资产 已停止运营业务的净资产净值

负债 应付票据 应付帐款 长期负债一年内到期部分 应付所得税长期负债 递延所得税 可赎回优先股 其他非流动负债

518 2,923 423 202 4,833 751 291 1,448

可抵押资产 流动比率 资产负债率 总资产回报率 净资产回报率

KKR 杠杆收购 RJR Nabisco ----RJR Nabisco原计划(收购要约前)的10年现 原计划( 原计划 收购要约前) 年现 金流预测， 金流预测，1988-1998(百万 - (百万US$) )1988 烟草销售收入 7,061 1989 7,650 1990 8,293 1991 8,983 1992 9,731 1993 10,540 1994 11,418 1995 12,368 1996 13,397 1997 14,514 1998 15,723

增长率食品销售收入

-

8.34%

8.41%11,383

8.32%12,092

8.33%12,847

8.31%13,651

8.33%14,507

8.32%15,420

8.32%16,393

8.34%17,428

8.33%18,533

增长率收入总额

9,889 10,438 - 5.55% 16,950 18,

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