财务与成本管理第七章练习及答案(2)

减折旧与摊销与经营营运资本增加额分别占销售收入增加额的10%和5%。第六年及以后年度企业实体现金流量将会保持6%的固定增长率不变。市场无风险报酬率，风险报酬率(溢价)分别为5%和2%，甲企业的贝他系数为1.93。目前的投资资本结构为负债率40%，预计目标资本结构和风险不变，金融负债平均税后成本6.7%也将保持不变。 要求：

(1)计算在收购后甲企业前五年的企业实体现金流量。 (2)根据现金流量折现法评价应否收购甲企业。 3.

甲公司是一家尚未上市的机械加工企业。公司目前发行在外的普通股股数为4 000万股，预计2012年的销售收入为18 000万元，净利润为9 360万元。公司拟采用相对价值评估模型中的收入乘数（市价/收入比率）估价模型对股权价值进行评估，并收集了三个可比公司的相关数据，具体如下： 可比公司名称 A公司 B公司 C公司 预计销售收入（万元） 20000 30000 35000 预计净利润（万元） 9000 15600 17500 普通股股数（万股） 5000 8000 7000 当前股票价格（元/股） 20 19.5 27 要求：

（1）计算三个可比公司的收入乘数，使用修正平均收入乘数法计算甲公司的股权价值。 （2）分析收入乘数估价模型的优点和局限性，该种估价方法主要适用于哪类企业？ 4.

D企业长期以来计划收购一家营业成本较低的服务类上市公司（以下简称“目标公司”），其当前的股价为18元/股。D企业管理层一部分人认为目标公司当前的股价较低，是收购的好时机，但也有人提出，这一股价高过了目标公司的真正价值，现在收购并不合适。D企业征求你对这次收购的意见。与目标公司类似的企业有甲、乙、丙、丁四家，但它们与目标公司之间尚存在某些不容忽视的重大差异。四家类比公司及目标公司的有关资料如下： 项 目 普通股数 每股市价 每股销售收入 每股收益 每股净资产 预期增长率 甲公司 500万股 18元 22元 1元 3.5元 10% 乙公司 700万股 22元 20元 1.2元 3.3元 6% 丙公司 800万股 16元 16元 0.8元 2.4元 8% 丁公司 700万股 12元 10元 0.4元 2.8元 4% 目标公司 600万股 18元 17元 0.9元 3元 5% 要求： （1）说明应当运用相对价值法中的哪种模型计算目标公司的股票价值。 （2）分析指出当前是否应当收购目标公司（计算中保留小数点后两位）。 四、综合题 1. A公司是一家生产企业，2012年度的管理用报表部分数据如下： 项目 经营流动资产 经营流动负债 经营长期资产 金额（万元） 995 560 1990 经营长期负债 金融资产 金融负债 85 15 1255 税后经营利润 270 A公司没有优先股，目前发行在外的普通股为500万股，2013年初的每股价格为4元。该公司税适用的所得税税率为25%，加权平均资本成本为10%。A公司正在进行企业价值评估，预计净经营资产、税后经营利润的增长率2013年和2014年为8%，从2015年开始稳定在5%。要求： （1）预计2013年、2014年、2015年的实体现金流量； （2）计算该公司的每股股权价值并判断2013年年初的股价被高估还是被低估。 2.

A公司未来1－４年内的股权自由现金流量如下（单位：万元）： 年份 股权自由现金流量 增长率 1 641 2 833 30% 3 1000 20% 4 1100 10% 目前该公司的β值为0．8571。假设无风险利率为6%，风险补偿率为7%。 要求：

（1）要估计A公司的股权价值，需要对第4年以后的股权自由现金流量增长率做出假设。假设的方法之一是以第4年的增长率作为后续期增长率，并利用永续增长模型进行估价。请你按此假设计算A公司的股权价值；结合A公司的具体情况分析这一假设是否适当并说明理由。 （2）假设第4年至第7年股权自由现金流量的增长率每一年下降1%即第5年增长率9%，第6年增长率8%，第7年增长率7%，第7年以后增长率稳定在7%。请你按此假设计算A公司的股权价值。

（3）目前A公司流通在外的普通股是2400万股，股价是9元/股。请你回答造成评估价值与市场价值偏差的原因有哪些。假设对于未来1－4年的现金流量预计是可靠的，请你根据目前的市场价值求解第4年后的股权自由现金流量的增长率（隐含在实际股票价值中的增长率）。 3.

请你对H公司的股权价值进行评估。有关资料如下：

（1）以2011年为预测基期，该年经修正的利润表和资产负债表如下（单位：万元）： 年份 利润表项目（年度）： 营业收入 税后经营净利润 减：税后利息费用 税后净利润 减：应付股利 本期利润留存 加：年初未分配利润 年末未分配利润 资产负债表项目（年末）： 经营营运资本 2011 10000 1500 275 1225 725 500 4000 4500 1000 净经营长期资产 净经营资产总计 净负债 股本 年末未分配利润 股东权益合计 净负债及股东权益总计 10000 11000 5500 1000 4500 5500 11000 （2）以2012年和2013年为详细预测期， 2012年的预计销售增长率为10%，2013年的预计销售增长率为5%，以后各年的预计销售增长率稳定在5%的水平。 （3）假设H公司未来的“税后经营利润/营业收入”、“经营营运资本/营业收入”、“净经营长期资产/营业收入”可以维持预测基期的水平。

（4）假设H公司未来将维持基期的资本结构（净负债/净经营资产），并持续采用剩余股利政策。公司资金不足时，优先选择有息负债筹资；当进一步增加负债会超过目标资本结构限制时，将选择增发股份筹资。

（5）假设H公司未来的“净负债平均利息率（税后）”为5%，各年的“利息费用”按年初“净负债”的数额预计。

（6）假设H公司未来的加权平均资本成本为10%，股权资本成本为12%。 要求：

（1）编制价值评估所需的预计利润表和资产负债表。

表1 预计利润表和资产负债表 （单位：万元） 年份 利润表项目（年度）： 营业收入 税后经营利润 减：税后利息费用 税后净利润 减：应付股利 本期利润留存 加：年初未分配利润 年末未分配利润 资产负债表项目（年末）： 经营营运资本 净经营长期资产 净经营资产总计 净负债 股本 年末未分配利润 股东权益合计 净负债及股东权益总计 2011 （2）计算2012年和2013年的“实体现金流量”和“股权现金流量”。 （3）编制实体现金流量法、股权现金流量法的股权价值评估表。

表2 实体现金流量法股权价值评估表 （单位：万元）

年份（年末） 2011 2012 2013 实体现金流量 资本成本 折现系数 预测期现值 后续期现值 实体价值合计 债务价值 股权价值 股数 每股价值 年分（年末） 股权现金流量 股权成本 现值系数 各年股权现金流量现值 预测期现金流量现值 后续期现值 股权价值 每股价值 2011 2012 2013 表3 股权现金流量法股权价值评估表 （单位：万元）

参考答案及解析

一、单项选择题 1.

【答案】B

【解析】经营营运资本增加=20+480-150=350万元；净经营长期资产增加=800-200=600（万元）；净投资=350+600=950（万元）；税后利润=（2000-40）×（1-30%）=1372（万元）； 股权现金流量=税后利润-净投资×（1-负债率）=1372-950×（1-40%）=802（万元） 2.

【答案】A 【解析】每年的税后经营利润=800×（1-25%）=600（万元），第1年实体现金流量=600-100=500（万元），第2年及以后的实体现金流量=600-0=600（万元），企业实体价值=500/（1+8%）+600/8%/（1+8%）=7407（万元）。 3.

【答案】C 【解析】在进行企业价值评估时，相对价值法下的企业价值的含义是指目标企业的相对价值，而非内在价值。运用市盈率模型进行企业价值评估时，目标企业股权价值可以用每股净利乘以可比企业的平均市盈率计算。 4.

【答案】A 【解析】控股权价值与少数股权价值的差额称为控股权溢价，它是由于转变控股权增加的价

值。控股权溢价=V（新的）-V（当前）。

5.

【答案】D 【解析】如果企业终止运营，则不再具有整体价值，那企业就只剩下一堆存货、厂房和设备，此时企业的价值就是这些资产的变现价值，称为清算价值。 6.

【答案】A

【解析】销售净利率=250/2000=12.5%；股利支付率=1-50%=50%；股权资本成本=4%+1.5×（10%-4%）=13%；本期收入乘数=销售净利率0×股利支付率×（1+增长率）/（股权成本-增长率）=12.5%×50%×（1+3%）/（13%-3%）=0.64。 7.

【答案】C

【解析】由“投资资本=净经营资产=净负债+所有者权益=（金融负债-金融资产）+所有者权益”可知：2009年末投资资本=（500-200）+1200=1500（万元），2010年末投资资本=（1000-300）+1300=2000（万元），2010年净投资=2000-1500=500（万元）。 8.

【答案】D

【解析】净投资=总投资-折旧与摊销=60+120-50=130（万元），股权现金流量=税后利润-净投资×（1-负债率）=250-130×（1-60%）=198（万元）。 9.

【答案】C

【解析】市价/收入比率模型的优点包括：（1）它不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数；（2）它比较稳定、可靠，不容易被操纵；（3）收入乘数对价格政策和企业战略变化敏感，可以反映这种变化的后果。 10.

【答案】A

【解析】实体现金流量是指企业全部投资人所拥有的现金流量总和，包括股东和债权人，所以B不对；企业实体现金流量是可以提供给股东和债权人的现金流量总额，所以C不对；企业实体价值是预期企业实体现金流量的现值，计算现值的折现率是企业的加权平均资本成本，所以D选项不对。 11.

【答案】C

【解析】股权成本=5%+0.8×（10%-5%）=9%，本期市盈率=股利支付率×（1+增长率）/（股权成本-增长率）=30%×（1+6%）/（9%-6%）=10.6，公司股票价值=本期市盈率×本期每股收益=10.6×2=21.2（元/股）。或：内在市盈率=股利支付率/（股权成本-增长率）=30%/（9%-6%）=10，下期每股收益=2×（1+6%）=2.12（元/股），公司股票价值=内在市盈率×下期每股收益=10×2.12=21.2（元/股）。 12.

【答案】D

【解析】市盈率模型最适合连续盈利，并且β值接近于1的企业；市净率模型主要适用于需要拥有大量资产、净资产为正值的企业；收入乘数模型主要适用于销售成本率较低的服务类企业或者销售成本率趋同的传统行业的企业。 13.

【答案】B

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