企业兼并中相关财务问题研究(2)

并者股东拥有绝大多数股权，股票融资产生的稀释效用有限，因此控制权较不易受到危害；另一方面，当主并者主要股东持股数量占总流通在外股数比例微不足道时，使用权益融资并不会对控制权丧失造成影响。当目标公司所有权集中，使用股票融资将使因兼并而发行之股票落于少数目标所有人手中，因而使主并公司股东面临丧失控制权的危机。但在目标公司股权分散情况下，主并者的控制屏障则不易受威胁。 玛丽娜玛蒂诺娃和吕克伦内布格2009认为，经理人和收购人如何选择资金的来源是受收购方使用特定的支付方式去增加以下这些风险的需要所影响：目标超额支付风险，公司控制结构改变的风险，收购失败的风险。理论和实验的研究在融资决策的决定可以分成两个主要的解释：资金成本的考虑和相关的代理问题。前者是解释市场不完善或体制的僵化，例如信息不对称，合法的保护股东和债权人或税负都均可能会不成比例的影响资金的权益和举债成本。后者的解释是赞同一间公司发行特定的针管去减缓经理人、股东和债券人间的代理问题。对公司收购的资金决策来说，作者提出了第三个解释：收购交易偏好的支付方法会借收购公司借收购公司影响资金来源的选择。最后得出融资决策对于收购方公司的股价具有显著的影响。在企业兼并中，资金成本影响了融资的决策。（二）国内关于企业兼并中相关财务问题的研究 1、企业兼并的形式和发展 席俊生2007指出，企业兼

并有四种形式：1购买式，即兼并方出资购买被兼并企业的资产。这种形式一般是以货币资金购买为条件，将被兼并企业的整体资产产权买断。2承担债务式，即兼并方以承担被兼并企业的债务为条件接收其资产。作为被兼并企业，所有资产及债务归入兼并企业，法人主体消失，丧失经济主体资格。3吸收股份式，即被兼并企业以其净资产作为股本投入兼并方，成为兼并企业的一个股东。被兼并企业的所有者与兼并企业的所有者一起享有按股分红的权利和承担亏损的义务。4控股式，即一个企业通过购买其他企业的股票达到控股，实现兼并。 董雪梅2002认为，我国从 1979 年开始的国有企业改革，其中心问题是增强国有企业的活力。从实施放权让利、扩大企业自主权到利改税摆脱“条条”、“块块”对企业的行政约束。发展到通过承包制来探索政企职责分开、企业所有权与经营权适当分离的路子。所有这些措施在当时对增强企业活力、提高人民生活水平确宴起到了一定的作用。这种作用在某些特别时期还显得非常大，但它们并没有从根本上解决企业经营机制转换问题。其实上述措施都是从国家与企业之间的关系考虑制定的，并没有从企业产权关系方面束考虑。可以认为，改革中产生的企业兼并，既源于人们以深化改革为主思路的思考，又是在传统的企业中实行的关、停、并转的基础上，通过发展经营方式产生出来的。 2、财务问题对企业成功兼并的重要性 王妍2009认为，企

业并购，即兼并与收购是现代企业发展战略中非常重要的战略之一，是社会资源重新优化配置的必然选择。可以看到，企业实施兼并与收购，将企业做大做强，是我国企业未来发展的必然趋势。企业通过并购可产生协同效应，但并购并不等于企业竞争力，并购过程中存在着大量风险，尤其以财务风险最为突出，财务风险贯穿于整个并购活动的始终，是决定并购是否成功的重要影响因素；同时，不同的支付方式也将影响企业并购的成败及并购后的整合。 董桂芝2007认为，健康经济环境下的企业兼并是重组资源的有效保证，它有助于提高其经济与社会效率，激励创新和技术进步。新经济发展模式下，自由化和国际化浪潮强烈推动企业的变革与发展，产业环境趋向技术密集性格局。中小企业也向国际化市场迈出了步伐—改变市场追随者角色，谋求新的生存。但其中也暴露了一些不可忽视的问题。如何获得成功而有效的企业兼并，使其整合经济资源，实现规模经营，增强竞争力，是中小企业兼并中财务有待解决的现实问题。 3、企业兼并中目标企业的搜寻和价值评估问题 李新艳2009认为，目标企业的选择原则包括：目标企业与并购企业自身发展目标和规模相适应的原则；目标企业与并购企业自身管理和经济实力相适应的原则；目标企业与并购企业具有产业协同效应的原则；目标企业能为并购带来新的增值潜力的原则。 谷峰2006认为，并购的价值评估方法并不是一成不变的，不同的

目的、不同的时机、不同的情形往往会得到不同的并购价格。无论是买方还是卖方，在决定企业的最佳价格时，必须进行一个范围广泛的富有创造性的分析。这种分析必须从各种不同的角度思考，才能避免得出简单的或具有欺骗性的结论。一般来说，认真的买方总是愿意使用复杂精巧的定量方法，但精明的买方从不被它们所制约。他们总是愿意在评估过程中加入一些直觉和定性的因素。因此，影响并购价格的因素除了上述模型以外，还有其他一些因素。一般来说，这些因素有两类：一类是经营性的因素，如追求规模效应、扩大市场份额与寻求企业发展等；另一类是财务性的因素。这两类因素是相关的，都是收购企业需要考虑的。经营性因素往往与特定时期的特定的企业有关，一般不大容易受其他因素影响。 4、兼并的支付方式和资金融通问题 王宛秋和赵子君2008指出，从全球范围看，随着全球资本市场的不断发展，采用现金为支付方式的并购案及支付金额所占的比重在逐渐下降。在条件允许的情况下，企业往往选择股票作为并购的支付方式，以降低现金支付带来的财务风险和融资难度。许多学者进行了探索，我们分别从微观层面和宏观层面对案例进行分析，总结了导致这个问题产生的主要原因：1企业并购经验不足；2我国的资本市场规模较小，投融资机制尚不够完善；3企业在并购过程中缺少中介机构的服务。 黄伟彬2006在文章中对中国上市公司股权融资偏好问题进行了

重新审视，发现：1如果将短期债务考虑在内并剔除首次公开募股的影响，股权融资偏好就不复存在；2在企业债务比率的调整过程中，融资缺口所起的作用超过了传统的企业特征因素，这意味着融资优序理论能在一定程度上解释企业的融资行为；3股票市场状况和政府管制政策会对企业外部融资的构成产生一定的影响。 邓威帝2002指出，并购方如何选择筹资方式同其选择资本结构紧密相关综合考虑筹资成本、政府税收、企业风险、股利政策、信息传递和资本结构等各种因素后，一般倾向于按依靠内部积累、采取借贷、租赁等方式和发行有价证券的顺序考虑其筹资方式。至于采取股票收购方式，其一般要看具体情况：出价方的股价坚挺，市盈率高，而目标公司市盈率偏低的情况可以考虑运用此方式。换股并购虽会消除收购者预期会发生的筹资问题，但它不一定就是个好方案，而且也许会遭到并购方自身股东反对。在收购兼并的财务决策上要严密分析，综合衡量风险与预期投资报酬率的大小，成本高低等因素，慎重决择。 5、兼并后的财务整合问题 卢仪2009认为，财务整合的目标不应是一成不变的，在确立了以企业价值最大化为最终日标的大趋势以后，财务整合应随着具体环境及情况的改变做一些适当的调整。调整不是使其背离大趋势。而是使其向最终目标进一步靠拢。由于企业的情形千变万化，而且兼并整合又涉及到两个或两个以上的企业，所以其情形就更加难以确切

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